亚马逊(NASDAQ:AMZN)是电子商务市场上发挥最好的公司，随着许多新举措的推出，亚马逊的上涨空间远远没有枯竭。我建议买入，目标价为1120美元。
介绍
这虽然是我写的第一篇关于亚马逊的文章，然而从这一刻起，我将密切关注这只股票，并将在每一季度都提交一篇文章。背后的原因是，亚马逊正在实现业务多元化，而目睹这种情况发生是非常有趣的；与此同时，亚马逊的主要市场－电子商务－在其功能和发展方面也备受关注。
电子商务市场的发展
亚马逊是电子商务市场上发挥最好的公司，它的发展预示着市场的走向。根据市场专家的观点，尽管电子商务在美国零售业中占的份额不断增加，但它仍然远远不及其均衡水平。从中长期来看，比例应该在30％到50％左右。现在，这是一个巨大的增长机会。显然如果您考虑投资电子商务的公司（尤其是在美国），您会考虑市场先驱和创新者：亚马逊。
图一－美国电子商务销售额占美国总零售额的比例
来源：美国商务部
在线零售公司最重要的指标之一就是GMV或商品总价值／数量（请注意，虽然亚马逊现在不仅仅是一家在线零售商，但是电子商务仍然是其目前主要的收入来源）。因此，大多数电子商务公司仅报告其净收入或佣金，却不报告其平台上总的业务量。
尽管亚马逊没有报告GMV，但仍有一些从2013到2015年GMV /净销售额的信息（见图2）。在图上，我们看到一个下降的趋势，这意味着公司的净收入越来越大，因此GMV占的百分比变小。这可归因于公司收入的多样化和整体效率的提高。另外可比较的是中国的阿里巴巴（NYSE：BABA），其GMV占比净销售额的数据走高。
图二－亚马逊的GMV／净销售额的比例
数据来源：Statista
美国零售市场的重大发展历程之一是大量的实体店倒闭（见图3）。根据《华尔街日报》的预测，今年会有8000多家实体店关门，比2008年的增长了30％，今年是美国零售商进入二十一世纪以来遭遇的最惨淡的一年。
图三－美国零售店倒闭的情况
来源：华尔街日报，comScore
美国的电子商务销售量在交易数量和平均交易价值方面都有增长（见图4）。特别是，交易数量从2016年第一季度的8.95亿增加到2017年第一季度的9.43亿（增长了5.4％），而平均交易额在同一时期从75.9美元上涨至82.5美元（同比增长8.7％）。
图四－2017年第一季度的销售特征
来源：comScore
现在，55％客户的智能手机上有0到3个零售应用程序（见图5），在只有1个零售应用程序的用户群体中（在2017年第一季度的调查中占客户总数的12％，而2016年第一季度仅为8％），三分之一的人都是在使用亚马逊。
图五－用户智能手机上的零售软件平均数目
来源：comScore
总结一下上述趋势：电子商务市场拥有巨大的增长量，而亚马逊是这个市场的主导者。实体店倒闭、更多的在线客户、更高的交易价值以及现有客户更多的活动，将会促成电子商务销售的长远增长。
亚马逊的产品
亚马逊超级会员（Prime）
2005到2006年期间，亚马逊首次推出了超级会员服务，最开始，这是一项两日内免费送货服务，全年收费约80美元。实际上十年后，它演变成了一个广泛而多样化的工具，其中包括流媒体（视频和音乐）以及访问Kindle图书馆等功能。
亚马逊超级会员包括：Twitch Prime（免费游戏内容），Prime Photos（无限制照片存储），Share Your Prime（与家庭中的另一位成年人共享超级会员服务）等等。亚马逊超级会员是公司业务模式的核心，它有助于吸引和留住客户，同时也提高了转化率（促使人们消费更多的亚马逊产品和服务）。
超级会员的用户数在过去3到4年的时间里飙升（见图6）。请记住，这仅仅是公司在年度报告中的预测－对于超级会员订阅用户的基础动态来说，这是非常秘密的（公司仅披露，2013年为2000万以上，用户数在2014年和2015年分别增长了53％和51％，而在2016年，它增加了超过2000万的用户）。与此同时，CIRP的分析师估计，2017年第一季度仅在美国，亚马逊超级会员的子基数约为8000万。
总的来说，这些增长率是相当高的，而我认为，基数规模不会变小，随后的主要增长驱动力是国际扩张。不久前，亚马逊进入了中国、墨西哥以及印度。此外需要注意的是，亚马逊市场的2天、1天以及当日的交货服务，为其它竞争对手带来了很大的进入壁垒。
现在已经可以在MWPVL官网上找到亚马逊已建成的物流系统的描述内容。仅仅在美国，亚马逊就有超过240个设施（包括101个履行中心）。
图六－亚马逊超级会员订阅数，单位为百万
来源：公司的报道，作者的推测
亚马逊回声 Echo
你可能听说过苹果（NASDAQ：AAPL）的Home Pod了－这是亚马逊在2015年所做的事情。一个智能的、声音激活的助理Alexa，它甚至会对自己的名字有反应，Alexa为您播放音乐、制作待办事项列表、设置闹钟、接收交通天气等实时信息以及其它更多的功能。另外，还有一个较小版本的亚马逊回声（Amazon Echo）－亚马逊回声点（Amazon Echo Dot）。
此外，今年，亚马逊推出了Echo Look，它具有内置摄像头，可根据机器学习算法为用户提供穿衣服的建议。6月份在亚马逊的Echo Show发布之后，这个连接设备列表将得到扩大。它将具有内置屏幕以及相机，可以使用视频通话以及播放各种视频文件。
现在，一些统计数据进一步证明，亚马逊是物联网和电子商务市场的领导者，美国有8％的家庭有智能型扬声器，而这些家庭里有90％都在使用亚马逊回声（见图7）。
图7-亚马逊回声的数据
来源：comScore
亚马逊的网络服务
许多个人投资者发现AWS难以理解，从而低估了该部门为整个公司带来的增长潜力。然而，AWS的重要性怎么强调都不为过（在本文的最后一个板块中，您会发现AWS给亚马逊贡献了大约1/3的价值）。
为了简化这一点，可以通过以下方式来思考：AWS为客户提供计算平台。AWS的客户是个人、企业甚至政府。因为在这个时代，每个人都需要计算能力，而相较于购买许多设备来存储数据或者进行复杂的计算，AWS是一个相对便宜的解决方案。
但是疑问仍然存在：AWS将来能否继续巨大的增长。这些疑虑主要与客户群的增长潜力有关。基本思想是，AWS过去的高增长率是因为一大批初创公司的涌现。为了维持这样的增长速度，AWS应该努力吸引成熟的企业，而这是一个有形的风险。
然而，AWS在过去三年仍保持了约50％的增长率。因此，现在没有增长减缓的迹象，我们应该将这种风险视为悲观情况的一部分。
其他举措
“去亚马逊”（Amazon Go）是一家让您可以随时随地购买任何中意产品的商店，这里不需要排队，也没有收银机。不用说，这项技术将进一步提升公司的销售增长率。亚马逊开发的这项技术以这样的方式工作：您的智能手机可以扫描您的所有行动，记下您挑选的产品和您放回货架的产品。目前，该商店仅针对亚马逊的员工进行测试，但这可以让您瞥见亚马逊的实力。
“亚马逊冲击”（Amazon Dash）是一种设备，可帮助您订购即将用尽的产品（毛巾，肥皂等）。用户可以设置按钮来指代他们所使用的特定产品，并将其放在他们使用该产品的地方。按钮与消费者的亚马逊帐户相关联，可通过简单的触摸来预定产品。亚马逊多个品牌合作，其中最受欢迎的是Bounty, Tide和Cottonelle。
也有很多科技爱好者和黑客们重新编程按钮来订购比萨饼或控制灯等等。因此，亚马逊发布并开始销售一个可友好编程的Dash Button，它可以执行在社交网络上发贴或关闭家用电器等一系列广泛任务。
财务
亚马逊成功地在营业额和盈利能力方面保持了高增长率。因此，净销售额从2013年的745亿美元增长到2016年的1360亿美元（CAGR'13－'16 = 22％），EBITDA从2013年的40亿美元增长到2016年的123亿美元（CAGR'13－'16 = 45％）。 因此，EBITDA利润率从2013年的5％上升到2016年的9％（见图8）。
图8-亚马逊的财务
来源：彭博社，作者计算
流动资金
亚马逊利用一种模式，使其具有负的净流动资金（该课题由公司在2016年度报告的MD＆A部分提出）。这意味着，即使将必须保持的库存量考虑在内，公司收款的速度也快于支付供应商的速度。过去5个季度以来，亚马逊的净营运资金在5亿美元至55亿美元之间波动（应付账款在每年12月份通常会高涨，这解释了五十亿美元的数据）。
并购活动
对于任何行业、任何公司来说，并购都是一个重要课题，而对于电子商务平台和零售商来说，这通常是进一步发展的基础。亚马逊在2017年初至今进行了四项收购，其中包括Harvest.ai，Thinkbox Software，Do.com和Souq.com。 Harvest.ai是一个专攻网络安全的初创公司，由两名前NSA员工共同创立，今年1月份以约2000万美元的价格被亚马逊收购。逻辑很清晰－为了在网络攻击肆掠的危险时局中，保存消费者数据。（大概所有人都知道WannaCry吧）
与上述交易相一致，AWS则收购了Thinkbox Software－该公司也是一家初创企业，为视觉媒体行业提供方案。根据TechCrunch的文章，AWS从视频内容客户（例如Netflix（NASDAQ：NFLX））那里获得了大量利润，因此，为这些客户提供一些补充服务是明智之举。很明显，亚马逊正在努力扩大AWS，这应是让投资者热情的事情。
今年三月份，亚马逊悄悄地完成了一项交易。当时亚马逊报道说，这是一家名叫Do.com的中国初创公司，能帮助开发自己的视频会议产品Chime（一个有趣的事是，这也是科技电视秀《硅谷》本季的情节之一）。这项交易也应视为亚马逊强化AWS和使之多功能化战略的一部分。
最后但最重要的一点是，亚马逊最近收购了被称为“中东亚马逊”的Souq。这对于投资者来说更有意义，因为它是亚马逊正式（据称收购Souq大约花掉亚马逊6.5亿美元）渗透中东地区的第一步，中东地区现在只有2％的零售销售是线上完成的。总的来说，亚马逊的并购战略令人信服，投资者应对公司充分利用机会的能力感到乐观。
股票表现
今年
今年，亚马逊远超标准普尔500指数（见图9），展示出了强劲的增长率。标准普尔500指数在最近的一年上涨了7％，亚马逊股价自1月份以来大涨32％。
图9-2017年的股票表现和标普500
来源：彭博社
自2006年以来
总的来说，亚马逊在过去十年中被证明是最好的增长股票之一，超过标准普尔500指数的527％（见图10）。 标准普尔500指数自2006年以来上涨了113％，亚马逊股票涨了640％。
图10-2010年到2017年，股票表现和标普500指数
来源：彭博社
分析师建议
我想简要概述分析师对报道公司的投资建议，提供投资界当前对于该股票的洞见。 亚马逊的情况为：39个“买入”建议（包括摩根大通，高盛和瑞士信贷），7个“持有”建议，没有“卖”的建议。股票的共识目标价为1104美元，相当于大约12％的上涨潜力（来源：彭博社）。
估值
DCF（现金流量贴现法）
只要认真做好假设、并进行尽职调查，我非常信任DCF分析法及其计算公司内在价值的能力。我强烈建议您使用这里附带的模型，因为您可以看到，我们的结果（目标价格）是如何根据假设的设置而变化－我尽量使这些模型用户友好化（最重要的选项卡就是控制面板）。
我使用亚马逊过去维持的平均增长率，并建立了2017年到2022年的收入预测。基本案例假设公司每年将增加0.5％的毛利率（您可以看到，如果亚马逊没有这样做，股价将会如何）。
根据2016年度的年度报告，亚马逊预计将聘请更多的数据科学家、软硬件工程师，因而其“技术和内容”的费用将会增加。因此，我相信这个成本项目没有规模经济。然而，在我看来，亚马逊能够降低营业成本以及履行中心的成本，作为收入的百分比。
运用所有这些假设、历史流动资金和资本支出要求，亚马逊的目标价格应等于1100美元（WACC为10％，终端增长率为5％）。
相对估值
由于亚马逊多样化的业务结构，以及相对估值的目的，在这里使用总和的方法更合适。尤其是将业务分为两部分－AWS和电子商务部分－将是有益的。需要指出的重要事情是，SaaS（软件即服务）类上市公司越来越受市场重视，原因是其业务的创新因子和其强劲的增长前景（每个业务的可比倍数可见图11和12）。 使用中位数/销售额（在这种情况下，分解EBITDA或任何其他利润相关的指标会更加耗时），可以得到亚马逊的估价为1160美元。
图11-亚马逊零售业务的可比倍数
来源：彭博社，作者计算
图12－AWS的可比倍数
来源：彭博社，作者计算
足球场
将相对估值和DCF方法相结合，可以得到：估价范围在1047美元－1221美元（见图13）。使用30％权重的相对估值方法和70％权重的DCF方法，我得到了亚马逊12月18日的目标价格为1120美元，这代表了12％的上涨空间以及我的“买入”建议。
图13-足球场
来源：彭博社，作者计算
概要
总而言之，电子商务市场是亚马逊的主要市场，具有强劲的增长潜力。亚马逊设法建立了一个全方位的模式，鼓励客户在其广泛的连接设备如Dash, Echo等上面进行更多的交易。在这一点之上，AWS则提供了强大的增长机会，它也是公共云市场上最好的产品。总体而言，如果公司设法维持现有增长率并略微提高盈利能力，那么将能超过1100美元的目标价。
