在近期的IPO市场上，青岛利群百货集团股份有限公司当属一个“异类”，在监管部门IPO审核常态化、IPO累计项目“去库存”的大背景下，正常拟IPO公司在通过发审委审核之后，到拿到批文实现上市通常不会超过两周时间，最快的则有3、4天就拿到批文的记录。但是利群百货早在今年1月6日就已经通过了发审委审核，至今已经过去了两个多月，该公司却仍然未能拿到上市批文、实现上市，业内人士对此指出：在这样不同寻常现象背后，利群百货的上市条件或许存在瑕疵。
蹊跷蛇吞象
根据公开资料显示，利群百货是集百货零售连锁、商业物流配送、品牌代理与运作、电子商务等多业态于一体的大型商业集团。招股说明书披露，该公司前身是设立于1997年的青岛长江商厦有限公司，并在2011年整合了控股股东利群集团旗下零售、物流等板块资源，经过资产重组后更名为利群百货。目前利群百货共拥有万米以上的商厦40余座，大型物流中心3处，品牌代理公司近10家，社区便利店40余家，总经营面积100余万平方米，2013年到2015年营业额均过百亿。
根据招股说明书披露的信息显示，利群百货在2011年11月收购福兴祥物流和利群商厦全部股权，借此将大股东利群集团手中的零售、物流等板块资源整合到了利群百货当中。其中，利群商厦在2015年实现净利润3900.09万元，福兴祥物流在2015年实现净利润15933.69万元，这两家公司合计实现净利润金额将近两亿元。然而与此同时，利群百货2015年实现的合并净利润才仅为33818.04万元，也就是说利群百货当年从大股东利群集团手中收购来的资产，其贡献出的利润相当于利群百货整体6成以上的份额。也就是说，相比其从大股东手中收购来的利群商厦和福兴祥物流盈利来说，利群百货自身的盈利仅能占到小头。
不仅如此，根据招股说明书披露，利群集团在2015年实现的净利润金额还多达10161.95万元，假如当初没有将利群商厦和福兴祥物流两块资产转让给利群百货的话，现在的利群集团实现净利润就将多达3亿元;而若果真如此，现在的利群百货仅能实现1亿元出头的净利规模。
如果站在2011年利群百货收购资产、实施资产重组前的角度来看，很显然利群集团是销售和盈利规模更强的经营主体，在正常的资产整合逻辑下，本应当由盈利能力更强利群集团来收购利群百货的盈利性资产、加大盈利规模，并以此作为平台申报IPO才对。然而现实情况却是，利群集团将核心盈利资产变卖给了利群百货，扶植利群百货采用“蛇吞象”的资产重组方式，一跃成为盈利能力颇强的经营主体并借此冲刺资本市场。
那么，当年的利群百货和利群集团，为什么会采取这样不同寻常的资产重组方式呢?
利群集团股权乱象
根据招股说明书披露的信息显示，利群集团前身为青岛市百货公司利群百货商店，设立于 1980 年，经济性质为独立核算的全民所有制企业。在1988年确认的股本结构为：国家股 20 万元、企业股20 万元、职工个人股20 万元、集体股60 万元，此后该公司便拉开向社会融资扩股的大幕。
利群集团在1992年实施了定向发行股份，借此募集资金缓解资金压力，当时这部分定向发行的股份被称为“换股权证”，与一般股份一样享受股东权利。这导致利群集团的注册资本骤升至2440万元，截止到 1992年底，利群集团的股权结构中，内部个人股增加至1040 万股，显著超过了40 万股国家股和1360 万股法人股的比重。
1993年11月，利群集团发行的“换股权证”获得了青岛市体改委同意，被集中托管的个人股份在青岛证券登记有限公司进行股权证过户的试点，并可以实现流通交易。在此基础上，利群集团的个人权证共计2094.84 万股于1994年11月在青岛证券交易中心进行挂牌交易，实现了变相上市。
然而，国务院于1998年发文要求各地“清理整顿股票交易业务”，利群集团的权证与其他企业权证一样退出市场交易、丧失了流通性。但是对于利群集团而言，已经实施的权证融资，导致该公司股权结构变得十分分散，不符合证监会所设“上市公司原始股东不得超过200人”的规定，进而导致该公司IPO的道路被封死。
根据招股说明书披露，利群集团在2011年才开始着手清理这一历史遗留问题，针对其“权证”持有者给出了相应的处置方案，其中包括以1股利群集团置换1股利群百货，但置换的最低交易单位为50万股，但是这一方案却将“权证”持有量少于50万股的小股东排除在换股方案之外，这也导致利群集团部分小股东仍然被“锁定”在利群集团的股东名单中、无法实现所持股份的转让和流通。
这就产生了两个后果：一方面是利群集团在处理其历史遗留的“换股权证”问题时，忽视了持股量在50万股以内的小股东的利益，而这部分群体大多数都是利群集团早期的基层员工;另一方面，在对利群百货实施资产重组过程中，将利群集团手中原有的优质盈利资产变卖给利群百货，这就相当于大幅度降低了利群集团自身的盈利能力，进而直接损害了被“锁定”在利群集团股东名单中的中小股东利益。
中小股东利益谁来维护
对此，有利群集团股份收益权持有人表示，对比目前的尴尬境地感到颇为无奈：“我们持有的股份收益权对应的是利群集团的资产，而在董事长徐恭藻的操纵下，将有价值的资产陆续装进了利群百货的壳中，并以利群百货作为上市主体，从而架空了利群集团，把大量股民排除在上市公司之外。但是股权的价值在于它的流动性，如果我们不接受他们的处置方案，所持的股份收益权将完全丧失流动性、无法变现。”
根据招股说明书披露的相关信息显示，“截至2011 年3 月4 日，共有任方楷等48 名自然人存在代表其他人员持有股份的情况，除持有本人股份外，共代表其他人员持有股份共5610.7773 万股，所代表的人员共计1053人”，其中“共有1005 人签署了相关文件，确认解除委托关系，并领取了支付对价”，但是也有“46 人未签署相关文件并进行现场访谈及公证”。
也就是说，尚有46名利群集团股份收益权持有人的所持股份，尚未得到公正待遇，未来将会得到怎样的妥善处理也无从知晓。对此，有利群集团中小股东对此发声呼吁称：“我们小股东利益，到底应当由谁来维护?利群集团当年因急迫融资而留下的遗留问题，凭什么要有我们小股东自己独自承担?这样的做法公平吗?”
